市值从110亿跌到40亿 金牌橱柜到底值多少钱？

　　一家公司，营收与净利润都正常增长，只不过增速有点下滑，它的业务扩张小步前行，没有展开大手笔收购，也没有大鳄战略投资入股。

　　就在上述情况下，它的股价却经历了翻天覆地之变化。

　　这事儿，就发生在今年的家居行业，主角就是金牌厨柜。

　　其过程，让股民惊心动魄，并引得一时间舆论哗然，估计企业管理层的日子也不是很好过。

　　01 | 股价惊魂

　　小编发现，金牌厨柜的市值变化在一年多时间里，其经历堪称大喜与大悲，变化如同过山车。

　　可能在互联网、人工智能、电子商务等行业常见，但在家居建材与装修行业里，其涨跌幅度，还是不多见的。

　　2017年5月12日，金牌厨柜在上交所挂牌上市，发行价27.85元，开盘首日暴涨了44%，当天的市值据说超过26亿元，还算平平稳稳，波澜不惊。

　　对比其营收情况看，2014-2016年营收分别为6.86亿元、7.84亿元、10.99亿元，复合增长率为26.55%。

　　作为一家营收10来亿的家居公司，这个市值还算是比较正常的。

　　比如志邦橱柜，上市发行价23.47元，开盘价33.8元，但公司在2014—2016年的营收分别是10.2亿元、11.4亿元、15.1亿元，最高比金牌多了4个亿，而市值也就在40亿—70亿之间波动，曾经比金牌还要少。

　　思维收回来，还是来讲金牌厨柜的经历，基于东方财富网、同花顺、新浪财经，开盘上涨44%之后，后来连续往上窜，途中小有波动，但整体都是上扬，大材研究选择了几个股价节点：

　　2017年10月9号，涨到84.96元;

　　2017年12月26日，涨到140.95元。

　　2018年2月22日，涨到160.93元。

　　2018年3月19日，涨到177.4元。

　　之后，开始一路回落，158.36元，140.12元，117.31元，91.52元，59.50元.....

　　到大材研究推出这篇分析之时，股份还在60元以下徘徊。

　　伴随股价跌落，则是市值的缩水，从开盘后的26个亿，最高逼近120亿元左右，现在已回落到40亿元出头。

　　对比发行价、开盘当天的价格，金牌厨柜当前的股价还是涨了不少，比发行价多了30多元，比开盘价多了20多元，如果发行价的时候能够入手，还是赚了一倍多。

　　如果有人在100多元的高位入手，会亏得非常惨。

　　让人感觉奇怪的是，它从30多块一直冲到170多，又快速跌到50多，在短短一年多时间里完成，而且企业本身并没有特别大的动作，业务也没有遇到特别大的损伤，股价却有这样的反映，无疑是很不正常的，不符合目前家居建材与装修行业的逻辑。

　　如果你说互联网公司，几个月涨几倍，司空见惯了，毕竟很多互联网产品，几个月时间就能实现用户量的千万级爆增，增速几倍，然后带动市值很快飙上去。

　　而厨柜企业，或者整个家居建材装修行业，这个行业里所有的上市公司，都不可能实现这种火箭般的业绩飞升。

　　在家居行业，用户量即使比较大，但它是低频消费，你今年有100万客户，不代表明年还有100万。加之产品难度、服务难度都高，想制造点快速成长的想像力都不容易。

　　金牌厨柜刷出了一个新经济公司的市值表现，可惜后面的支撑题材不够，又回落了。

　　大起大落背后，是不是有可能存在一批炒家，无疑，如果真是这样，在这种炒法下，对公司、对投资者无疑都是不负责任的。

　　值得注意的是，有公开信息提到，在金牌厨柜股价一个劲往上窜的时候，有很多大V在公开推荐。几家股吧上，也能看到不少股民显得非常狂热，认为橱柜市场增长空间大，毛利率高，金牌厨柜又在布局大家居，一些观点甚至认为金牌还没有封顶。

　　估值高企，业绩增速放缓，可创造高增长预期的题材没有出现，戴维斯双杀迟早到来。股民们曾经预期的长期投资可能带来的回报，显得遥遥无期。

　　有人算过，3月份178.8元股价时，金牌的动态市盈率大概是80倍，后来回落到67.65元时，动态市盈率为30倍。就行业情况看，30倍还算相对合理，但80倍是极少企业能够做到的。

　　遭此变故，有评价认为，眼见他起高楼，眼见他宴宾客，眼见他楼塌了。

　　其实不用如此悲观!

　　大材研究创始人邓超明认为，从市值管理看，金牌厨柜确实遭遇了麻烦，但从业务角度来看，这家公司有它的独到之处，在目前的定制家居中场赛中，有潜力再跑出一轮加速赛。

　　毕竟这不是个案，放到整个泛家居行业里看，大材研究观察到，大多数家居建材与装修行业的上市公司，在市值方面大多遇到了不顺心的事情，比如：

　　尚品宅配，这么剽悍的一家公司，股价也从今年5月份的227块多钱，跌到了9月份的80多块。

　　就算龙头企业欧派家居，也是跌了很长一段时间，今年5月份曾经到了150元，到9月份的时候，也摔到了100元以内。

　　志邦也是如此，从3月中旬将近70块，跌到了9月份的30元左右。索菲亚、顾家家居、曲美家居等，整个大势都是一路向下。只不过跌幅的多少不同而已。

　　02 | 到底值多少钱?

　　那么，问题来了，金牌厨柜现在到底值多少钱?

　　下面大材研究做一个解读，其中会与志邦等同行做一些比较。

　　前段时间，大材研究曾有一篇文章 《定制家居8强赛打响，都有哪些上市的狠角色?》，对定制家居上市8强做了分析，包括：

　　好莱客(上交所)、欧派(上交所)、金牌厨柜(上交所)、我乐家居(上交所)、志邦股份(上交所)、索菲亚(深交所中小板)、尚品宅配(深交所创业板)、皮阿诺(深交所中小板)。

　　金牌厨柜能够排在第6名，比我乐、皮阿诺的营收体量大一些。

　　单独看橱柜行业，金牌的座次还能往前排，毕竟好莱客、索菲亚目前的现金奶牛还是衣柜。

　　尚品宅配主打全屋定制，橱柜只占一席之地。在消费市场的认知调研中，大材研究发现，大多数顾客并没有将尚品宅配定格在橱柜这个品类里。

　　援引前瞻产业研究院数据，2017年我国定制橱柜零售市场规模达1108亿元，按照出厂到零售一倍加价率估算，2017年欧派家居、志邦股份、金牌橱柜在定制橱柜行业市占率分别为10%、3%、3%。

　　按照这个市占比例，橱柜业务上，金牌应该可以向志邦看齐。

　　事实并非如此，从近年的增速与营收规模看，金牌离志邦的差距没有缩小，有扩大的势头。

　　除了上面提及的2014—2016年营收情况，再看2017年的情况，志邦21.57亿元，现比增长37.38%。归母净利润2.34亿元，同比增31.74%。其中，整体厨柜业务营收18.76亿元。

　　再看金牌厨柜在2017年的表现，营收14.42亿元，同比增31.22%，营收增速继续弱于志邦，差距进一步拉大到7个亿。归母净利润接近1.67亿元，同比增长73.29%，这个要超过志邦。

　　两相比较，意味着橱柜营收方面，志邦至少要比金牌多出4亿元，从2014年开始，这个差距就再也没有缩小。志邦抢先布局衣柜、木门等业务，在整体营收上跑得更快了。

　　到2018年上半年，金牌厨柜的营收增速居然下滑了，去年还能保持30%多的增速，现在却降到了15.12%。归母净利润的增速也回落到32.53%。

　　按照这个情况，金牌的股价与市值居然一度反超志邦，基础在哪里?我觉得暂时是没有的。

　　再说大家居的布局，早在2015年时，金牌厨柜的高管还在强调对厨房的专注，不做大家居不跨界。

　　从后来的情形看，即使专注厨房生意，只做橱柜，金牌也无法在细分品类上反超欧派、志邦等同行。

　　事实上，管理层已经改变原有策略，涉足更多的家居业务，甚至推出了“全屋定制”战略，连公司的介绍都换成如下说法：

　　整体厨柜、衣柜和木门等全屋定制家具产品的研发、设计、生产、销售、安装，致力于为消费者提供高品质、个性化的定制家居综合服务。

　　至少在桔家衣柜的布局上，金牌明显加快了步伐。

　　去年底，桔家衣柜的专卖店超过120家，同比增长高达50%。今年上半年，桔家衣柜的门店已有230家，半年新增110家，招商布点的速度还是非常快的。

　　金牌的衣柜业务还爆了一个亮点：营收3523.58万元，同比增长450.78%，这个增速挺吓人，随着基数增大，后面会下降，但这将成为金牌的又一个利润点。

　　另一个动作是，专门组建了桔家木门事业部，要做木门业务，产品储备已完成，就等大面积招商。

　　同时成立大客户拓展部，发力工程大宗业务，据财报显示，已与25家地产百强企业签订协议，大宗业务营收超过7107万元，同比增长45.69%。

　　而且还力图联手家装龙头企业，布局整装;组建设计师俱乐部;到百安居、国美卖场里开门店。

　　这些事儿，其实是早就该组建专业团队去做，金牌算得上亡羊补牢。

　　从整体情况看，金牌厨柜无疑是一家非常努力的品牌，已经突破了之前的业务局限，力图构筑起更多的品类长城。目前的表现，能够维持在40亿以上，属于正常状态。

　　如果走得顺利，有潜力向20亿、30亿等规模看齐，如果做到这一步，市值向100亿靠拢，也是正常的。以十几亿的营收去撬动100亿的市值，在泛家居行业要想“木秀于林”，现有的手笔是不够的。

　　毕竟，2017年营收53个亿的尚品宅配，今年9月份的市值也才177亿。

　　顺便看看志邦的情况，橱柜起家，从2015年开始，志邦也做起了衣柜，2017年做到2.25亿元的营收，同比增长146.35%;旗下经销商314家，店面395家，卖了6.13万套衣柜，同比增长148.55%，

　　而且新投了10亿元建法兰菲180新厂，预计新增产能28万套/年。

　　同时，志邦还在推动木门 、IK整体定制两条线，专门组建了两个事业部去落地，这盘棋，下得比金牌要早一些，目前实现的成果也大了许多。

　　中泰证券给出的预计是，志邦2018-20年可能实现营业收入29.15、39.10、51.79亿元，增速会维持在30%以上，PE估值38倍，对应价格73.34元。

　　可惜的是，2018年的整个9月份，志邦的价格都在36元以下，最低已经失守30元，跌到了28.9元。从上市以来，志邦曾经突破69元，离中泰证券最高估值还差3块多钱。

　　所以看金牌厨柜的价值，不妨先看看志邦，如果志邦都还没有上去，金牌暂时没有足够的理由往上冲，除非金牌在橱柜、衣柜之外，找到了新的增长点。

　　或者是有大手笔施展，在橱柜或衣柜业务上，连续几年实现碾压式的增长。这种目标，橱柜目前难以看到实现的可能性，倒是新增的桔家衣柜业务，已经有所表现，就看后劲的力量够不够大。

　　03 | 金牌该怎么做?

　　对于金牌来讲，未来的路充满坎坷。老本行橱柜，还有主攻的新战场衣柜、木门等，都是高手纵横，资本横流。

　　据大材研究观察，近两年里，橱柜与衣柜两大定制家居市场里，出现了几百家公司，传统的一些家具大牌也开始做起橱柜生意来。

　　即使是在四川，就崛起了一大拨定制家居公司，以衣柜、橱柜、全屋定制等作为切入点，之前大材研究有过一篇专门分析，可以看看《川派定制力量强势突围，5年猛增400多战将，全友明珠猛攻，看看都有谁在路上》。

　　众多猎食者入场，必然导致产能大幅扩张，金牌要想保持更具想象力的增速，存在很大的变数，维持住30%增速都不轻松。对于欧派、索菲亚的司米、志邦等知名品牌来讲，竞争形势同样如此。

　　再看木门板块，TATA、梦天、美心、3D、全友百年天天等品牌并没有衰落，反而都是加速扩张，索菲亚收购华鹤后，有可能扭转局面，杀入一线。金牌以桔家之名推木门，能不能像衣柜那样杀出一条路，几倍增长，这考验不是一般的残酷。

　　加之楼市给了一次神补刀，楼市成交下滑，装修总量可能要降低，对橱柜、衣柜等装修主材的需求会形成打压。

　　还有全装修成品住宅政策落地，开发商将成为主要的客户对象，必然削弱材料供应商的议价能力，在这样一种形势下，橱柜、衣柜等家居建材的毛利下跌，可能性非常大。

　　金牌其实能做的，主要还是在行业头部公司布点相对薄弱的城市，加快渗透步伐，同时找准、做强区别于欧派、志邦等品牌的优势。

　　在衣柜品类上，同样需要避开索菲亚、好莱客等老资格品牌的强势点，找准软肋与薄弱点下手。

　　在木门这块，同样的逻辑，跟TATA、梦天、美心们正面抢地盘，有可能杀敌三千，自损八百。

　　大材研究注意到，金牌2018 年半年度业绩快报透露了一个关键信息，就是闲置资金理财收益，比上年同期有所增长。

　　这就意味着，理财收益，成了金牌厨柜的一个收入来源。

　　该公司4月21日曾发布《使用部分闲置自有资金进行委托理财的进展公告》。8月10日进一步公告，增加委托理财额度。

　　我觉得金牌橱柜有些走偏了，目前主营业务竞争如此激烈，如果在主营业务上继续提升市场份额，或者用尽全力拿下新的优势品类战场，胜算更大一些。依靠委托理财，是不足以支撑起金牌橱柜的未来的。

　　或者将委托理财获得的收益，投入到核心业务的打造上，倒不失一种提振市场信心的做法。